國際化妝品行業集團專題分析報告

認是

（報告出品方/作者：國金證券，羅曉婷）

1.全球：1H21零售增11%，功效護膚品受歡迎、線上及免稅增速快

1.1地區：北亞、北美增速居前

根據歐萊雅數據，1H21全球化妝品市場同比增11%，相較19年同期同降2%，尚未完全恢複至疫前水平。分區域來看，北亞、北美市場反彈強勁，分別同增14%、16%，分別較19年同期複合增-0.4%、1%。其中中國市場1H21同增20%，2年複合增7%；美國市場1H21同增17%，為北亞、北美市場貢獻主要增量。

1H21歐萊雅集團對區域做了重新劃分，現北亞區主要包括中國、日本、韓國，以前年度則歸為亞太大區，原亞太大區剩餘的南亞區則並入SAPMENA/SSA（現包括南亞太地區、中東、北非和撒哈拉以南非洲）。故考慮區域重劃分，當前北亞區1H21較1H19實際增速應高於計算所得的-0.4%。

1.2品類：護膚需求韌性強、功效護膚品受歡迎，香水反彈力度大

分品類來看，香水1H21同比高增24%，護膚品需求更偏剛性，1H21同增13%，相較1H19複合增1%，彩妝產品增速恢複較慢、20年受疫情沖擊較大，同比19年仍降10%。

細分品類來看，高端、功效性護膚品表現較好，大眾消費品增速平平。高端化妝品1H21同增23%，為所有品類中最高；醫學護膚品1H21同增15%，相較19年仍有5%增長，印證高景氣延續。

1.3渠道：電商延續快速增長，旅遊零售恢複雙位數增長

分渠道，全球化妝品1H21電商渠道同增24%，延續高增長，2年複合增30%。旅遊零售渠道1H21同增17%，修複力度大，主要受益中國海南及韓國的免稅業務高增長。

2. 歐萊雅：全球電商及中國區高增長，活性健康及高端化妝品需求旺

2.1概況：營收同增21%、毛利率及營銷費用率升、淨利率小幅改善

1H21營收同增21%，業績恢複至疫前水平

集團1H21實現營收151.97億歐元，約合人民幣1155.5億元，同增20.7%，較1H19增1.3%；營業利潤29.88億歐元，同增26.8%，較1H19增1.7%。總體來看，公司業績已恢複至疫前水平，營業利潤增速高於營收，盈利能力提升。1H21營業利潤率19.7%，同比提升1.7PCT，相較19年同期小幅改善0.2PCT。1H21淨利潤23.6億歐元，同比增30%，較19年同期複合增1%。

營業利潤率總體穩定，營銷費用有所增長

從盈利能力來看，1H21毛利率74.5%，同比增1.4PCT。營業利潤率20%，同增2PCT，恢複至19年水平，拆分業務來看，活性健康化妝品部門OPM持續改善，專業美發和高端化妝品部門均恢複至19年水平，大眾消費品領域OPM小幅下滑。

費用端，管理費用率和研發費用率基本穩定，營銷費用率1H21為32.6%，同比增2PCT，營銷成本有增加趨勢。

1H21淨利率17.1%，同比提升0.7PCT，較20全年提升0.5PCT。

2.2渠道與地區：線上增近30%，北亞占比最高、增速亮眼，中國區貢獻大

分渠道來看，電商保持高增長、占比持續提升，1H21占比27.3%、同增29.2%，占比較19年大幅提升12PCT。

分區域來看，北亞地區（中國、日本、韓國）及SAPMENA/SSA地區（南亞太地區、中東、北非和撒哈拉以南非洲）相較19年同比實現營收均正增長，其中北亞營收占比1H21為31%，同比提升2PCT，僅次於歐洲地區的35%。

北亞區中，中國市場增速高於區域整體，1H21北亞營收同增23.2%，中國市場同增34.2%，高端美妝表現佳，渠道方面電商保持較快增長，主要受益於日趨多元化的新興電商渠道。

2.3業務：活性健康全線品牌靚麗增長，高端化妝品反彈力度大

品類：護膚品恢複快速發展，香水反彈力度大，彩妝尤待恢複、占比收縮

分業務來看，獲益需求相對剛性、護膚業務發展相對穩健，1H21同增25%，相較19年同增10%，兩年複合增速在所有品類中最高。香水1H21反彈力度大，同比增56%。彩妝業務1H21雖同增14%，但1H20受疫情沖擊大、同降28%，兩年複合增速-11%，在所有品類中最低，營收占比1H21為20.6%、占比持續收縮。

定位：活性健康護膚品牌均靚麗增長，高端化妝品和專業美發反彈力度大

分事業部來看，1H21大眾化妝品營收占比39.3%、高端化妝品占比36%、活性健康化妝品占比12%、專業美發占比11.7%。

大眾消費品部門1H21小幅增6%，較19年仍降4%，1H21增長主要來自中國大陸、巴西、印尼和歐洲市場。大眾消費品電商渠道持續增長，占營收比達20%。在中國市場，主品牌歐萊雅持續拓展市場份額。

高端化妝品1H21反彈力度強，同比增28%。其中北亞市場表現最為突出，主要由中國大陸貢獻，歐洲和北美次之。分品類來看，護膚業務中蘭蔻、科顏氏和新並購的Takami貢獻主要增量，彩妝業務蘭蔻、植村秀、YSL領跑，香水業務多品牌表現均靚麗。

活性健康化妝品部門增長穩健，1H20仍有9%的同比正增長，1H21同增38%、相較19年同期複合增18%，在四大事業部中兩年複合增速最高。活性健康化妝品部在全球市場取得遠高於行業平均的業績增長，其中美國、中國大陸和英國地區增速領跑。部門旗下敏感肌品牌適樂膚（CeraVe）同增100%+，理膚泉清痘系列（Effaclar）和祛痘印痘疤系列（Cicaplast）增長強勁，修麗可受益於新推出的油痘皮專用精華Silymarin CF同樣表現亮眼，專業藥妝品牌薇姿恢複雙位數增長。

專業美發部門1H21實現高增長，同比增41%、固定匯率下同增32.6%，集團在美發護膚領域行業領先地位進一步鞏固。業務增長主要受三因素推動，分別是線下沙龍數字化、電商高增長、自由設計師的流行。分區域看，美國表現最為亮眼，中國在電商及線下沙龍兩大渠道的拓展也取得成功，歐洲市場中法國和德國增速靠前。分品類，護發增長最快，主要由卡詩推動，染發業務方面Redken推出的Shades EQ系列高增長。

3. 雅詩蘭黛：亞太區營收高增長，彩妝業務持續下滑、拖累盈利能力

3.1概況：營收同增35%，盈利能力總體改善

1H21營收同增35%、較1H19複合增6%

1H21，雅詩蘭黛集團實現營收78億美元，同增35.1%，較2019年同期增6.4%，集團整體業績恢複至疫前水平。1H21營業利潤8.5億美元，較1H20的-4.3億美元扭虧為盈，但仍略低於1H19的8.9億美元。1H21淨利潤14.7億美元，同比轉正，較19年同期複合增44%，淨利潤與營業利潤的差主要來自公司21年5月投資加拿大護膚品牌DECIEM獲得8.47億美元其他收益。

毛利率升，費用率降

公司1H21毛利率較1H20上升3.1PCT至75.3%，盈利能力有所改善；1H21銷售和管理費用率下滑6.8PCT至61.0%，低於1H19的62.6%，主要是公司精簡部分成本較高的線下門店、銷售成本下降。

分業務來看，護膚業務盈利能力相對較強，1H21護膚OPM提升8.3PCT至30%；香水業務OPM轉正為1.6%，但仍處於較低水平；美妝、護發、其他業務OPM有所改善，但仍都處於虧損狀態，其中彩妝1H20營業利潤率虧損55%，1H21雖有所修複但仍虧17.2%，營業利潤虧3.4億美元，為虧損最多的業務。

1H21淨利率19%，較19年同期提升9PCT，盈利能力改善。

3.2地區：亞太地區需求旺盛延續增長、1H21營收同增37.7%

分區域來看，亞太地區表現較強業績韌性和高景氣度，1H20在美洲和EMEA營收大幅下滑時，仍有3.5%的同比增速，1H21則延續增長勢頭、同增37.7%、為三大業務區中最高，2年複合增19.4%，主要增量來自中國大陸業績增長和亞洲旅遊零售市場（中國海南、韓國）。1H21亞太地區營收占比32.8%，同比提升0.6PCT，較1H19提升8.3PCT。

3.3品類：護膚和香水為增長驅動力，彩妝需求減少增速放緩

分品類看，集團護膚業務1H21實現營收46.3億美元，占比最高、達59.4%。1H20護膚業務占比小幅微增0.1%，1H21同增38.8%，需求旺盛，表現較好的品牌包括雅詩蘭黛、海藍之謎和倩碧。香水業務1H21增速達73.5%，較1H19實現複合增速7%，疫後反彈強勁，增長來自祖瑪瓏和Tom Ford。彩妝品類1H21營收增17%，與1H19比降17.3%，需求恢複較慢。

3.4戰略：中國區加強本土化，加碼線上多元渠道及免稅渠道

發力中國旅遊零售市場。1H21公司業績的增長引擎之一來源於中國市場，目前，公司旗下品牌已經進入到中國的145個城市。在國際旅行大幅減少的背景下，中國海南成為國內遊熱門目的地，免稅市場表現出巨大的消費潛力，公司計劃通過加大營銷和品牌建設投入、加大促銷宣傳力度的方式進一步探索海南免稅市場。

加大線上營銷及品牌推廣投入，深化電商渠道運營。1）電商零售：公司積極布局電商渠道，在618天貓大促中，海藍之謎在奢侈化妝品中銷售額排名第一、祖瑪瓏在香水領域排名第一；7月公司在京東上線了新的品牌。2）社交平台：進一步提升品牌在社交軟件上的曝光度，包括Instagram、微信、抖音、Snapchat（美國的一款可以分享照片或視頻的社交軟件，照片或視頻可以在發送好友後按照用戶事先預定的時間按時自動銷毀）等，利用社交平台進一步進行品牌宣傳。

加快數字化建設，完善服務體驗。公司將借助數字技術，進一步擴展了線上直播、虛擬試穿以及線上專業的美容顧問等功能，補充沉浸式娛樂體驗，完善品牌的線上服務平台。

未來繼續發力渠道、研發、品牌三方面的建設和整合。1）渠道布局：美國地區布局美國科爾士百貨公司的絲芙蘭和塔吉特百貨公司的Ulta美妝零售店以及兩家美妝零售店的線上商城；中國區將加強與京東的合作，上線多品牌旗艦店。2）技術研發：上海創新中心預計將於2021年下半年投入運營，深化產品設計、配方研發、消費者洞察方面的研究；公司在日本投資建設了一家針對先進技術研究新工廠，目前處於建設期。3）品牌整合：公司將逐步淘汰BECCA和RODIN兩個彩妝品牌。

4.資生堂：中國市場增長強勁，高端線貢獻主要增量，盈利能力承壓

4.1概況：營收雙位數增長、營業利潤轉正，非經常性損益致業績淨虧損

1H21，資生堂實現營收5077億日元，約合301億元人民幣，同增21.5%，較19年同期降10%，集團整體業績尚未複蘇至疫情前水平。1H21營業利潤230億日元，營業利潤率4.5%，相較1H20的34.3億日元虧損，淨增加260億日元，但仍遠低於1H19的690億日元。1H21歸母淨虧損172.8億日元，虧損同比收窄41億日元，1H21虧損主要因與杜嘉班納合同終止帶來損失173億日元，剔除該影響，歸母淨利潤為246億日元，淨利率4.8%。

4.2地區：中國疫情防控出色、1H21同增44%、貢獻集團主要增長

中國市場增速領跑，1Q20受疫情影響最小、2Q20營收率先恢複正增長、固定匯率下同增5.8%。根據資生堂20半年報，二季度中國市場營收增速率先轉正，固定匯率口徑下實現5.8%同比增長，同期其他地區業績仍大幅下滑。中國市場表現亮眼因為線上化程度高、受疫情影響相對較小（1Q20）以及中國化妝品行業高景氣延續、疫情防控較出色、線下快速複蘇（2Q20）。

1H21中國市場營收同增44%，僅次於美洲和EMEA（包括中東、非洲、歐洲地區），1H21較1H19複合增速遠高於其他地區、達16%，同期日本銷售額繼續下滑、1H21同降1%，亞太、美洲地區也均未恢複至疫情前水平。旅遊零售業務主要包括免稅渠道，在全球旅遊市場受損嚴重的情況下，1H21實現12%的增長主要來自海南免稅市場，綜合來看，中國市場成資生堂疫後業績最主要增長引擎。

營收占比上，中國持續增長、1H21為28%，與日本差距持續縮小至1PCT，其他地區營收占比變化不大。

4.3業務：高端護膚及高端彩妝支撐中國區業績增長

根據資生堂20年報，中國市場高端線表現靚麗，高端/大眾分別同增19%/降15%，占比52.2%/26.2%,占比提升4.5PCT/降7.5PCT。

高端線主要指主品牌資生堂、貴婦級化妝品牌CPB以及高端專業性化妝品牌茵芙莎、高端化妝師品牌Nars等，大眾品牌主要包括Za、怡麗絲爾、以及資生堂專為中國本土化策略推出的中端品牌歐珀萊、悠萊和泊美等。

根據資生堂1H21業績公告，中國市場營收增量主要由高端化妝品牌資生堂和CPB的護膚業務貢獻，茵芙莎表現也較亮眼。

進一步複盤近五年資生堂旗下品牌在中國護膚/彩妝市場的表現，同樣印證高端品牌、護膚品類表現更優的趨勢。公司在中國彩妝市場市占率15-20年維持在4%左右，主要因為國貨彩妝如逸仙電商、浙江宜格（花西子母公司）通過差異化定位、高性價比優勢搶占市場。護膚市場上資生堂集團市占率穩定小幅增長，20年為5%、位居第四。

彩妝業務中，高端線的CPB、Nars、主品牌資生堂市占率提升，20年維持正增長；中端品牌Za、心機彩妝及中國市場專供品牌歐珀萊、悠萊表現不佳，15-20年市場份額持續減少、20年銷售額下滑明顯。

護膚業務方面，歐珀萊拓展二、三線下沉市場，市占率在所有旗下品牌中最高，但增速不高、15-20年零售規模複合增8.5%，悠萊、泊美在低線市場品牌認知度不如傳統國貨品牌、市占率持續下滑；資生堂、CPB、茵芙莎則持續拓展市場份額，15-20年零售規模複合增速分別達42%、70%、101%，更具增長潛力。

我們認為資生堂公司在中國市場高端護膚、高端彩妝領域能夠持續展現優勢，主要在於：

（1）公司作為日本百年化妝品巨頭，歷經日本經濟周期檢驗，擁有強大品牌力，“日本制造”深得認可；

（2）高端線資生堂、CPB、茵芙莎在國內品牌辨識度強，為公司代表品牌，擁有固定粉絲群、壁壘深厚，而面向大眾市場的歐珀萊、悠萊和泊美面臨國貨激烈市場競爭，在下沉渠道拓展、消費趨勢捕捉、產品開發及品牌培育方面相較傳統國貨龍頭並不具備明顯的差異化優勢，難以實現市占率提升；

（3）大眾端彩妝產品妝效傾向同質化，新銳國產彩妝品牌迭出引領高話題度，疊加國潮熱情和高性價比優勢迅速搶占市場，而公司彩妝產品定位高端，以細節取勝、享受較高品牌溢價，持續把握高端彩妝市場。護膚品類考驗公司研發及生產實力，特別是高端護膚門檻高，當前國貨品牌在明星成分研發上仍處探索階段，資生堂憑借領先研發實力在高端市場有高認可度。

4.4戰略：發力中國高端市場，1H21促銷及營銷投放增多拖累中國區營業利潤

21年初公司發布“WIN 2023 and Beyond”中長期經營計劃，目標2023年實現銷售額1萬億日元、營業利潤率（OP Margin）較2020年提升5PCT至15%、EBITDA Margin較2020年提升5+PCT至20%+、自由現金流由20年的-1.27萬億日元增至23年的1萬億日元；至2030年目標銷售額2萬億日元、營業利潤率18%。此外，公司還將加強對品牌升級、業務創新、供應鏈升級、數字化轉型、人才組織建設的積極投資。

拆分目標至各地區，公司仍將中國市場視作主要發展方向，目標中國市場營收占比要持平或超越日本本土、同時預期至2023年中國市場營業利潤率較19年的13.5%提升5PCT至18.5%。

品牌推廣方面，於20年5月在日本上線的高端護膚品牌“BAUM”計劃於21年9月進駐中國，“BAUM”在德語中是樹木的意思，品牌提倡與樹木共生，從數百年來生生不息的樹木中汲取力量，幫助消費者靈活適應環境變化；21年3月在日本上線的高端科技抗衰老品牌EFFECTIM璣妍之光則在四月進入中國市場；此外，曾定位只在日本銀座和機場開設的最高端品牌The GINZA也於20年5月開放日上免稅渠道，並將於今年在上海國金商場開設線下直營店。公司抓住中國高端市場機遇，加大布局力度，有望獲取更多市場份額。

中國市場渠道布局方面，公司計劃加大電商渠道品牌推廣投入，但當下流量紅利消失、營銷成本高企、促銷力度的加強也對公司中國區業務盈利能力構成一定挑戰。1H21中國市場營收同增44%，同時營業利潤同降98%，僅86億日元，使中國OPM（營業利潤率）大幅下滑、從1H20的9%降至1H21的僅0.07%、顯著低於其他業務地區，主要由於促銷使價格端承壓、公司加大品牌推廣投入。根據公司23年發展規劃，亞太地區重點投入在於中國電商市場營銷和品牌推廣，當前中國市場競爭趨於激烈、營銷成本不斷攀升，未來盈利能力能否修複仍待檢驗。

5.愛茉莉太平洋集團：亞太、高端、線上為主要增長引擎，大眾化妝品持續負增長

5.1概況：業績逐步修複，盈利能力較20年有所改善

1H21營收同增9%，較19年同期仍降8%

1H21，愛茉莉太平洋集團實現營收2.7萬億韓元，約合人民幣149.4億元，同增9.4%，較19年同期降8.46%，集團整體業績尚未複蘇至疫情前水平。1H21營業利潤3022億韓元，相較1H20的1041億韓元，淨增加1981億韓元，但仍低於1H19的3153億韓元，1H21營業利潤率11.2%。1H21淨利潤3196億韓元，同比增220%，較19年同期複合增16%。

盈利能力整體改善，大眾品牌仍有虧損

1H21集團旗下主要子公司/品牌OPM改善，帶動集團整體OPM同比提升6PCT至11.2%。分品牌看，集團總體營業利潤主要由愛茉莉太平洋公司貢獻，其他品牌中伊蒂之屋仍為虧損狀態，艾絲珀由盈轉虧、OPM降至-4.6%，愛茉詩OPM也有小幅下滑。

1H21費用端壓力緩解，集團費用率為62.2%，較20年同期下降6.1PCT，較19年同期下降1.5PCT。

1H21淨利率11.9%，同比提升8PCT，較19年同期改善4PCT。

5.2品牌：子公司愛茉莉太平洋貢獻主要營收、占比提升

分子公司/品牌來看，集團下屬愛茉莉太平洋公司，旗下品牌主要包括奢侈品牌雪花秀、高端品牌蘭芝、個護品牌美妝仙和呂。此外，集團下還有獨立品牌子公司悅詩風吟、瑗絲特蘭（主要為醫美業務）、伊蒂之屋、艾絲珀（香氛個護品牌）、愛茉詩（專業護發品牌）。

子公司愛茉莉太平洋貢獻主要營收，且營收占比持續提升，1H21實現營收2.4萬億韓元，貢獻集團營業收入的90.3%，同比增長11.1%。大眾化妝品牌悅詩風吟、伊蒂之屋以及香氛個護品牌艾絲珀、護膚品牌愛茉詩營收相較1H20繼續同比下滑、表現疲軟。

5.3地區：亞太地區為主要增長引擎，線上渠道表現亮眼

從各區域營收占比來看，1H21集團區域營收格局較為穩定，韓國本土營收貢獻最大、占比64%。除韓國外的亞洲市場貢獻第二、占比34.5%，其他地區營收占比合計不超過3%。

韓國本土市場1H21同比增速9.7%，低於海外地區，線上高端品牌增長靚麗、同增40%+。21Q2韓國本土線上營收同增40%+，旅遊零售業務增速轉正、占比34%，線下渠道仍有下滑但降幅收窄；分品類來看，奢侈+高端（雪花秀、蘭芝等）線上增速高於大眾個護，個護業務（呂+美妝仙）線上有雙位數增長，據此推算韓國本土奢侈+高端品牌同增高於40%，主要得益於營銷策略優化和主要電商平台高景氣。

亞洲地區（除韓國外）1H21同比增長14.3%，尚未恢複19年同期水平。

1）中國：占亞洲市場營收超70%，2Q21同增約5%、其中高奢及線上渠道高增長。2Q21中國市場營收以固定匯率計同增約5%，約2930億韓元，1Q21中國市場營收約2942億韓元， 1H21共計5872億韓元，約合人民幣32.5億元。其中，雪花秀滋盈人參系列產品表現靚麗，帶動雪花秀品牌2Q21同增60%+，奢侈品類線上高增長，同增100%、增速遠超線下；悅詩風吟因線下渠道調整，2Q21中國區同降超20%。

2）東南亞：根據公告，亞洲地區增長主要來自集團在東南亞新興市場的品牌推廣，雪花秀收入增速超60%，蘭芝、悅詩風吟實現雙位數增長。

21Q2歐美市場營收增長環比提速，驅動1H21北美地區同增16.5%、歐洲地區同增26.2%。歐美地區21Q2營收增10%+，主要系低基數疊加集團海外渠道拓展策略初步落地：悅詩風吟、蘭芝、雪花秀等品牌拓展線下絲芙蘭連鎖渠道、悅詩風吟入駐美國亞馬遜、蘭芝上線英國本土美妝平台Cult Beauty。1H21歐美地區合計營收貢獻僅2.2%，占比較20年同期提升1PCT，雖增速較高但對集團業績影響仍較小。

6. LVMH：亞太及新興市場高增，高端品牌加碼中國市場

6.1概況：業績較快修複，盈利能力提升

營收高增長，1H21同增56% 1H21，LVMH實現總營收287億歐元，同增56%，較2019年同期增11%，集團整體業績恢複至疫情前水平。1H21公司實現經營性利潤76.32億歐元，同比201H19 增長44%，利潤增速顯著快於收入增速，逐步走出疫情陰霾下的LVMH整體業績增速呈高速上升趨勢。

1H21集團淨利潤52.9億歐元，同比增913%，較19年同期複合增27%。

毛利率改善，費用率有所下滑

毛利率方面，1H21毛利率較20年同期上升6.29 PCT至68.2%，主要系收購戰略導向下資源整合協同效應逐步顯現，核心品牌LV、Dior、Fendi、Loewe、Celine品牌力持續提升帶動價值升高，資源整合協同效應逐步形成成本優勢。

費用方面，公司降本增效，報告期間減少線下活動，1H21營銷和銷售費用率為38.1%，較20年同期下降5.4%；管理費用率7.1%，較20年同期下降2.1PCT、較19年同期下降0.19%。費用端顯著改善，公司盈利能力邊際提升。

分業務來看，香水與化妝品業務OPM轉正，1H21為13%，但相比腕表珠寶、時裝皮具、酒類仍處低位。

6.2地區：亞太及新興市場營收高增長，多地區業績回暖

公司營收貢獻主要來自歐洲、亞洲及美國等地區/國家。

1）亞洲地區發展快速，營收貢獻主要來自日本，日本外其他亞洲區域持續擴張。日本1H21營收增速61.9%，較19年同期實現複合增速11.9%；1H21亞洲地區（除日本）營收同增47.7%，恢複至疫前水平，占比31.9%，同比提升0.58PCT。此外，隨著公司不斷拓渠道，區域其他新興市場營收占比快速提高，由1H19的32.7%提升至1H21的38.2%。

2）美國市場反彈力度大，以東南亞為代表的其他市場增長強勁。美國1H21營收同增52.4%，較19年同期複合增4.7%，業績反彈力度大。其他市場（主要為東南亞）1H21營收增速74.2%，較19年同期實現複合增速15.6%。

3）相比於亞洲及美國市場，歐洲地區則相對增長乏力。傳統歐洲市場（包括法國）1H21營收占比較19年同期下降4.36%至19.26%。其中歐洲（除法國）1H21營收較20年同期增長8.7%，較19年同期下降15.4%，疫後反彈趨勢並不明顯；法國市場1H21營收較20年同期業績顯著回暖，但仍未恢複至19年同期水平。

6.3業務：香水與美妝為亞洲業務重點，高端品牌將繼續深耕中國市場

香水及化妝品業務1H21實現營收30.3億歐元，同比增長31.3%，營收規模略低於19年同期水平。

1H21集團在亞洲地區（包括日本）表現靚麗，營收貢獻由1H19的30.28%增至1H21的31.85%，占比增加1.58PCT、營收複合增速達9.65%。從分區域品類占比看，亞洲市場為集團香水及化妝品業務的主要市場，1H21占比45%。

根據LVMH 2021年展望，公司將進一步實施創新計劃和高端市場戰略，並持續深耕中國市場。其中，嬌蘭、紀梵希、Fresh等多個化妝品品牌明確提出了進一步拓展中國市場的計劃，多個品牌計劃提升線上營銷能力。

7. LG生活健康：高奢產品系列驅動整體增長

7.1概況：營收修複至疫前水平，費用率小幅提升、盈利能力穩定

疫後業績增速恢複良好

1H21LG生活健康實現營業總收入4.06萬億韓元，約合人民幣224.6億元、同增10.3%、較2019年增4.6%，公司整體業績恢複至疫前水平。1H21公司實現經營性利潤6600億韓元，同比1H19 增長5.41%。

1H21淨利潤4850億韓元，同增10.5%，較19年同期複合增5%，利潤增速大於收入增速，公司疫情後業績增速恢複良好。

費用率小幅提升，整體盈利能力穩定

公司整體盈利能力穩中有升穩定，費用端小幅增長。1H21公司SG&A費用率為46.2%，較20年同期提升2PCT。公司整體OPM呈上升趨勢，1H21公司OPM為17.4%，較20年同期提升0.1PCT，較19年同期提升0.6PCT。公司高端產品線營收高增，緩解費用上漲壓力，整體盈利能力較為穩定。

從業務板塊盈利能力上看，公司多板塊OPM維持穩定。其中美妝護膚板塊OPM小幅提升，1H21營業利潤4730億韓元、同增18.3%，OPM 20.8%、較20年同期提升0.7PCT。疫情緩解後，公司美妝護膚業績表現出較強韌性。

7.2品類：美妝護膚帶動整體增長，高基數下HDB業務增速放緩

分品類，美妝護膚業務占比最高、1H21占比56%。美妝護膚業務1H20受損嚴重；1H21反彈趨勢明顯，1H21同比增長14.3%，較19年同期複合增長0.58%。目前，美妝護膚業務營收已恢複至疫情前水平，收入占比56%，同比提升2PCT。HDB業務（家用護理&日常美容）20年疫情期間營收高增，同比增長26.4%，1H21增速放緩至8%，營收占比25%、同降1PCT。

7.3品牌：高端品牌旗下奢侈養護系列帶動化妝品整體增長

LG生活健康定期報告顯示，高端護膚系列、海外市場為公司疫情後業績增長的兩大驅動因素。

1H21公司旗下後、歐蕙兩大高端美妝品牌增速領跑，分別同增40%、31%。此外，多品牌旗下的奢侈養護系列產品表現亮眼。歐蕙旗下 The First 系列主打CHA Biotech幹細胞活性成分，以“極致養膚”概念激發用戶需求；主打自然發酵成分的蘇秘品牌於2018年上線Losec Summa高端發酵系列，除天然、溫和特性外新增抗皺功效，滿足高端用戶的需求。1H21公司奢侈養護系列增速遠超其他品牌，The First 同比增長76%、Losec Summa同比增長48%。

1H21旗下主要高端品牌後、蘇秘、歐蕙等在中國市場“618大促”中表現亮眼，在高端護膚市場競爭加劇的背景下，仍取得穩定增長。

8.科絲美詩：1H21中國營收同增近40%，彩妝訂單需求旺盛

1H21科絲美詩總營收7754億韓元、同增10%；營業利潤672億韓元、同增59%。

分地區來看，1）韓國營收貢獻超50%，占比下滑，1H21同增2%，主要因20上半年韓國國內消毒濕巾業務需求旺盛、營收高基數，此外1H21護膚品類表現相對較好，帶動營業利潤率（OPM）小幅增長。

2）中國區業務貢獻主要增量，1H21同增39%、占比提升8PCT至39%，主要因為國內彩妝代工訂單需求旺盛。科絲美詩在中國擁有上海和廣州兩大工廠，其中上海工廠1H21營收2400億韓元、同增49%，主要增量來自線上銷售（21Q1+187%、21Q2+91%）和彩妝代工高景氣（21Q1彩妝上海工廠彩妝業務+149%、21Q2+110%），此外20Q1上海工廠處停工狀態帶來低基數效應也助推1H21高增長；廣州工廠營收701億韓元、同增20%，主要增長來自線上銷售和前10大客戶穩健增長，此外公司和逸仙電商於2019年7月建立合資公司深化合作，來自逸仙電商的訂單持續貢獻營收。

科絲美詩在中國的代工業務主要來自海外品牌在中國的生產需求，以及本土品牌的彩妝、護膚品代工需求。從歐萊雅、雅詩蘭黛等海外龍頭中國區1H21銷售情況看，高端護膚及香水護發等品類表現亮眼，彩妝增長不快，故推測科絲美詩中國區彩妝業務高增長主要由本土彩妝品牌需求拉動。

9. 投資建議

9.1 1H21海外化妝品龍頭業績總結

從海外各化妝品龍頭1H21業績表現來看，美妝行業整體延續景氣，以中國為代表的亞洲市場貢獻各龍頭集團主要業績增量。

具體分業務，海外龍頭在中國區表現靚麗主要在高端化妝品+功效性護膚品、電商+免稅等，未來各集團也將中國區作為戰略重點，加大線上營銷、拓展線上渠道（雅詩蘭黛將與京東開展多品牌合作）、重點發展高端領域並引入更多品牌（資生堂旗下高端品牌The Ginza、BAUM、EFFECTIM璣妍之光均計劃在今年進駐中國，愛茉莉在亞太地區堅持線上化、高端化戰略，在中國重點發展高奢品牌雪花秀，LVMH旗下嬌蘭、紀梵希、Fresh等多個品牌提出進一步拓展中國市場計劃）。同時將繼續加強中國本土化建設（雅詩蘭黛建立創新中心做消費者洞察，歐萊雅集團把亞太地區分為北亞、將中國設為新的亞太區總部）。

分公司，資生堂、歐萊雅、雅詩蘭黛1H21在中國市場表現更佳，中國區營收分別同增44%、34%、38%（雅詩蘭黛為亞太區營收同比，主要由中國大陸市場、中國海南及韓國的旅遊零售渠道貢獻），營收增速遠高於行業平均（11%）。韓國兩大龍頭愛茉莉太平洋、LG生活健康在中國市場表現相對較弱，主要為旗下大眾品牌需求走弱，高端品牌仍有較好表現。

9.2 投資建議

功效性護膚品興起，國內外品牌銷售表現靚麗，充分分享細分賽道紅利，相關標的為貝泰妮、上海家化（旗下品牌玉澤）、魯商發展。

大眾端領域，海外品牌在下沉渠道拓展、消費趨勢捕捉、產品開發及品牌培育方面相較傳統國貨龍頭並不具備明顯的差異化優勢，本土品牌將繼續保持較強的競爭力、實現快速發展。建議關注品牌運作能力強的珀萊雅、線上運營能力強的水羊股份。

在我國化妝品高端化趨勢下，國際大牌加速拓展中國高端市場、競爭愈加激烈，我國高端品牌面臨行業競爭加劇，而中高端品牌本土化運作能力強、消費者洞察能力強，具有更高的性價比，在有望分享高端化紅利的同時、進一步搶占市場份額，如中醫中草藥x科技革新的中高端品牌佰草集（上海家化旗下）、中高端本土品牌丸美（丸美股份旗下）。

10. 風險提示

營銷投放增多影響行業總體盈利。國際品牌發力中國市場、增加線上流量投放，本土品牌亦加碼營銷。行業總體營銷投放增多助推營銷成本提升，在產品不提價情況下，將影響行業總體盈利。

品牌競爭加劇、成長不及預期。隨著多元電商渠道發展及行業高景氣，海外品牌均有意願切入中國市場，行業競爭將日趨加劇，本土品牌面臨挑戰。

經濟增速下行、終端零售疲軟。消費升級及經濟增長仍為我國化妝品行業長期增長動能，若未來經濟增速下降、終端零售持續疲軟，行業長期發展將不及預期。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：未來智庫官網。